Panorama Económico. Bicicleta financiera II: las segundas partes nunca fueron buenas, pero esta será peor

Marx recuerda en El 18 Brumario de Luis Bonaparte que Hegel afirmaba que la historia se repite dos veces. Debió agregar, acota el autor de El manifiesto comunista, primero como tragedia, y luego como farsa.

Hoy Cambiemos está reeditando, de manera farsesca y decadente, la bicicleta financiera con la que oxigenó la economía durante buena parte de 2016 y 2017, hasta que los especuladores internacionales le bajaron el pulgar a los activos argentinos lo que empujó a los turbulentos tiempos de este 2018 durante el que “pasaron cosas”. Pero en este retorno de la bicicleta financiera, la farsa promete también derivar en tragedia. No, obviamente, para los especuladores, cuyos intereses son celosamente custodiados por el gobierno, sino para aquellos sobre los que van a querer descargar los costos cuando los mecanismos explosivos que están armando el Banco Central (BCRA) y el Tesoro se queden sin combustible.

El dólar dejó de ser noticia en las últimas semanas por sus alzas. Al contrario, en estos días está ubicado más cerca del valor inferior de la banda fijada por el BCRA para no intervenir ni comprando ni vendiendo dólares, que hoy es de $ 34,50.

Pero lo que si es noticia, y muy buena para quienes tienen fondos disponibles para volcar a realizar ganancias jugosas de corto plazo, es que el intento de mantener el dólar a raya se basa en una dura política monetaria. La versión 2.0 del acuerdo con el FMI plantea crecimiento cero de la base monetaria. Esto significa que, hasta nuevo aviso, el BCRA se propone que la suma de billetes en circulación y depósitos en los bancos se mantenga en su nivel nominal actual (lo cual con la inflación galopante significa una contracción considerable del dinero).

Este refuerzo del torniquete monetario, que ya había empezado durante los breves meses de Luis Caputo al frente de la entidad encargada de ejecutar la política monetaria, llevaron el costo financiero anual a niveles superiores al 100 % en un año. Si antes de que asumiera Guido Sandleris la tasa de referencia de la política monetaria estaba en 60 % anual, las Letras de liquidez (Leliq) pagan hoy 72,5 %.

La tasa de estos títulos, que el BCRA entrega sólo a los bancos para absorber dinero y reducir la base monetaria (no pueden ser suscritos por particulares a diferencia de lo que ocurría con las Lebac), actúa como referencia para el conjunto del sistema financiero. Es a la vez una fuente de jugosas ganancias para las entidades financieras, que ganan por la diferencia entre la tasa que le facturan al BCRA y la que pagan por los depósitos.

La tasa de las Leliq establece además una referencia (o piso) para lo que van a facturar por préstamos y redescuentos. Ayer la tasa de adelantos en cuenta corriente (para montos superiores a $ 10 millones) era de 78,33 %.

Inclusión (en la bicicleta) financiera

Si bien el de las Leliq es un negocio exclusivo para los bancos, del cual no pueden participar otros inversionistas como sí ocurría con las Lebac (que captaron numerosos fondos especulativos internacionales que sacaban provecho de las altas tasas locales y de un dólar con cotización casi planchada para hacer elevados márgenes en dólares, lo que se conoce como carry trade), en un contexto de sequía financiera, los bancos deben “derramar” alguna parte de su jugosa ganancia hacia los ahorristas para captar fondos. Los plazos fijos, que hace 30 días pagaban tasas inferiores a 40 %, ahora bordean el 50 %.

Al mismo tiempo, para atraer especuladores y mostrar “confianza” en los títulos de deuda del país, también el Tesoro aporta lo suyo. Ayer completó una nueva colocación de Letras del Tesoro Capitalizables en Pesos (Lecaps) por $ 75 mil millones, pagando tasas de 55 % por las emitidas en plazos más cortos (193 días).

Con una inflación que ya tiene como piso 45 %, estos rendimientos significan una ligera ganancia en términos reales. Menor quizás a la que hubo en los momentos de mayor esplendor de la bicicleta financiera durante los tiempos de Sturzenegger al frente del banco central. Pero suficiente para estimular una reedición del “carry trade”: con la idea de que el dólar pueda mantenerse quieto por un tiempo, ayudado por la entrada de fondos del FMI cuando se concrete la aprobación del nuevo acuerdo por el directorio (si no opera un “cisne negro” por el rechazo de los países imperialistas descontentos con las “desprolijidades” del gobierno de Macri con el cumplimiento del acuerdo firmado en junio y lo que consideran una excesiva indulgencia de Lagarde) y por la entrada de dólares de la exportación de trigo primero, y soja y maíz después, vuelve la apuesta de corto plazo a ingresar billetes verdes para hacer ganancias rápidas y reconvertirlas en moneda extranjera. Un negocio ruinoso para el país, pero muy bueno para los sospechosos de siempre.

De la bomba de las Lebac, a la bomba de las Leliq, Letes, y Lecap

Si hubo optimistas que negaron el carácter explosivo de las Lebac hasta varias semanas después de que recrudeciera la corrida cambiara en abril, ahora encontramos a quienes nos dicen que “esta vez será diferente”. Las Leliq, como son entregadas sólo a los bancos, no crearán un daño incontrolable en la hoja de balance del BCRA como el que generaron las Lebac. Recordemos que estas llegaron a superar el stock de 1,2 billones de pesos en junio, lo que significaba entonces USD 48 mil millones de dólares, es decir más que las reservas que tenía en BCRA y más que la cantidad de dinero en circulación.

Estos tranquilizadores señalan que ahora las Leliq no serían ninguna amenaza. Representan “apenas” los $ 490 mil millones luego de la emisión del jueves. Es decir menos de la mitad de lo que llegaron a alcanzar las Lebac. Sin embargo, su crecimiento fue de más de 120 % en un mes (cuando sumaban $ 220 mil millones). A esto debemos agregar que todavía hay en los pasivos del central $ 340 mil millones de Lebac.

Con una tasa anual del 72 % que pagan (que por ahora no da síntomas de bajar), las Leliq generarán un crecimiento mensual de 6 % en su stock aún si no aumenta el ritmo de absorción monetaria. En sólo 6 meses podrían superar holgadamente un stock de $ 800 mil millones. En términos anuales, estamos hablando de un déficit cuasi fiscal (el que computa el BCRA por el costo que le generan los títulos que emite para absorber pesos) de 5 % del PBI, como ya hemos señalado en este diario. Sumado al déficit financiero del Tesoro (el déficit después del pago de deuda), los desajustes creados por el festival de endeudamiento del gobierno alcanzan el 8 % del PBI.

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Si bien es cierto que los bancos no pueden protagonizar una fuga estrepitosa como la de los fondos de inversión desde los primeros meses de 2018, lo cierto es que este incremento de los títulos del BCRA en su balance, puede intoxicar a todo el sistema financiero.

Mientras tanto, el Tesoro aporta su cuota de fragilidad la ecuación. La mayor parte de los títulos que emite vienen son pagaderos en dólares. Sin embargo, pueden ser suscritos también en pesos. De esta forma, la cartera presidida por Dujovne toma fondos que se compromete a saldar, en plazos que promedian los 6 meses, en moneda extranjera. Si bien el monto total de Letes se redujo ligeramente respecto de los niveles que tenía a comienzos de 2018 (de USD 17 mil millones en enero a USD 12 mil millones en agosto) gracias en buena medida a la licuación de los pasivos en pesos, el hecho de que crezcan los vencimientos en dólares crea una situación explosiva, que sólo se justifica en la necesidad del gobierno de crear hoy una sensación de estabilidad financiera.

Con las tasas vigentes, el festival de bonos crea una superabundancia de pesos (por el pago de los intereses generados) que sólo puede manejarse acelerando la emisión de títulos, hasta que la saturación del mercado empuje nuevamente a los especuladores, satisfechos con sus ganancias, a retomar la corrida contra la moneda local. Sólo si bajaran las tasas podría evitarse este escenario, y este descenso no es previsible si no se crea una abundancia de dólares que empuje para abajo la cotización de la divisa. Este escenario solo entra en los pronósticos de los más optimistas. Por eso, se trata de una reedición de la bicicleta financiera con ribetes decadentes.

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